事件：公司于7 月15 日發布控股股東增持計劃進展公告，截至2025 年7 月15 日，本次增持計劃實施期限已過半，華電產融通過集中競價交易方式累計增持公司股份363 萬股，占公司總股本的0.85%;增持后公司控股股東中國華電及其一致行動人持有公司股份1.25 億股，占公司總股本的29.14%。

華電集團旗下貴州區域清潔能源平臺，大股東增持彰顯發展信心與支持。公司在2025 年4 月16 日披露控股股東及其一致行動人的增持計劃，中國華電擬通過子公司華電產融增持公司股份，增持期限為公告之日起6 個月內，擬通過集中競價或大宗交易方式累計增持公司總股本的0.85%至1.70%。目前增持時間過半，增持股本也達到增持下限，但本次增持計劃尚未實施完畢，仍有增持時間與空間。公司在公告中明確，本次大股東增持公司的目的是基于對中國資本市場的堅定信心，也是基于對公司投資價值的認可和未來發展前景的信心。我們分析，大股東真金白銀的支持比文字更有力量，此次增持也能提升大股東持股比例，為公司后續發展提供更多空間。

集團旗下烏江水電位于貴州，9GW 水電裝機年毛利30 億量級。公司于6 月2 日發布董事長辭職及補選董事的公告，補選楊焱為公司董事，并于6 月19 日選舉楊焱為公司董事長。根據公司公告，楊焱歷任烏江水電多個電廠管理層，曾擔任黔源電力副總與董秘。楊焱的上任引發資本市場對于華電集團旗下貴州區域資產整合的猜想。從客觀事實看，烏江水電與黔源電力的股權管理關系復雜，一方面，從烏江水電股權結構看，截至2024 年底，烏江水電由華電集團控股(持股51%)，另外由烏江能投大比例參股(持股49%，烏江能投實控人為貴州省國資委)。另一方面，烏江水電為黔源電力第二大股東，截至2025 年3月底持股12.4%，并且黔源電力十名董事會成員中，四位董事工作經歷與烏江水電有關。

根據烏江水電債券信息，2024 年底，烏江水電控股在運裝機1356 萬千瓦，其中水電、火電、光伏分別為870、450、37 萬千瓦。烏江水電在建主要為坪上抽水蓄能電站120 萬千瓦，預計2031 年投產發電。

分板塊利潤看，2024 年烏江水電毛利28.15 億元，其中水電、火電(含供熱)、光伏分別為29.6、-1.68、0.23 億元，利潤總額18.27 億元，歸母凈利潤16.19 億元。值得注意的是，2025 年一季度烏江水電火電(含供熱)毛利-0.04 億元，接近扭虧。

公司短期業績受降雨影響波動，但其現金流價值持續凸顯。相比于大水電站，公司主要水電站庫容及調節庫容較小，調節能力相對較弱，導致公司年度間與季度間電量平滑能力并不突出，其發電能力常與短期降雨情況相關，可預測性較低。但我們在此前多篇報告強調，短期來水波動雖然影響公司短期業績，但在整個水電站運營模式下，對公司整體價值影響甚微。公司近五年年均歸屬于普通股東的可分配現金流達到7.5 億元，永續經營下，假設7%股權折現率，公司合理市值超過100 億元。更直觀的理解公司現金流價值，一方面存在潛在分紅提升空間，另一方面公司通過持續還債，利潤中樞有望穩定上移。

盈利預測與評級：公司短期業績受降雨波動較大，維持中性預期，預計公司2025-2027 年的歸母凈利潤為4.13、4.53、4.76 億元，當前股價對應的PE 分別為17、16、15 倍，維持“買入”評級。

風險提示：電價不及預期，來水不及預期，新能源政策不及預期。