事件:

2025 年3 月28 日，南網(wǎng)儲(chǔ)能發(fā)布2024 年年報(bào)：

2024 年實(shí)現(xiàn)收入61.7 億元，同比+9.7%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)11.3 億元，同比+11.1%。2024Q4 實(shí)現(xiàn)收入16.5 億元，同比+5.9%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.8 億元，同比-58.2%。

投資要點(diǎn):

來(lái)水好轉(zhuǎn)拉動(dòng)公司2024 年收入同比增長(zhǎng)。2024 年公司收入61.7 億元，同比+9.7%。其中，抽蓄收入41.5 億元，同比-6.4%，主要是抽蓄電價(jià)政策影響(國(guó)家發(fā)改委533 號(hào)文)，但2024 年6 月開(kāi)始，改政策影響已消除;調(diào)峰水電收入16.3 億元，同比+55.5%，主要是來(lái)水好轉(zhuǎn)，拉動(dòng)水電電量同比+57%;2024 年新型儲(chǔ)能收入2.8 億元，同比+198%，主要是因?yàn)樾略鲅b機(jī)23 萬(wàn)千瓦，2024 年底累計(jì)裝機(jī)已達(dá)65.4 萬(wàn)千瓦。2024Q4 公司收入同比+5.9%，其中，抽蓄/調(diào)峰水電/新型儲(chǔ)能10.6/4.4/0.7 億元，同比-20%/+143%/+166%。抽蓄板塊收入同比下降，或是公司容量電費(fèi)結(jié)算機(jī)制變化所致(2023年容量電費(fèi)的10%在年底結(jié)算，而2024 年改為按月全額結(jié)算)。

來(lái)水好轉(zhuǎn)拉動(dòng)2024 年公司毛利率提升，抽蓄Q4 收入減少或影響毛利率。2024 年公司歸母凈利潤(rùn)同比+11.1%，凈利率同比+1.05pct至23.2%，主要是毛利率同比+1.2pct。具體來(lái)看，2024 年抽蓄/調(diào)峰水電/新型儲(chǔ)能毛利率同比-3.5/+20.0/-2.8pct，我們認(rèn)為水電毛利率提升主要是因?yàn)閬?lái)水同比好轉(zhuǎn)。2024Q4 公司凈利率同比-6.8pct至8.9%，一是因?yàn)槊释?3.1pct(或系抽蓄收入下降所致)，二是因?yàn)樗枚愅?300%至0.48 億元，所得稅率同比+19.9pct至24.6%(或系陽(yáng)江蓄能和梅州蓄能機(jī)組2024 年開(kāi)始由免征所得稅變成減半征收)。

2025 年或?qū)⑦M(jìn)入抽蓄機(jī)組投產(chǎn)期。截至2024 年底，公司在運(yùn)抽水蓄能裝機(jī)10.28GW，在建10.8GW(同比+6GW)。2025 年全面建成投產(chǎn)南寧、梅蓄二期項(xiàng)目，實(shí)現(xiàn)公司“十四五”抽水蓄能投產(chǎn)4.8GW 的目標(biāo);“十五五”時(shí)期，力爭(zhēng)新增投產(chǎn)約10GW。

盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)：結(jié)合最新業(yè)績(jī)，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2025-2027 年?duì)I業(yè)收入分別為66.1/79.2/91.8 億元，歸母凈利潤(rùn)分別為11.9/14.1/16.6 億元，對(duì)應(yīng)PE 分別為26/22/18 倍。展望2025年，公司抽蓄機(jī)組開(kāi)始投產(chǎn)，有望貢獻(xiàn)成長(zhǎng)性，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn);來(lái)水偏枯;容量電價(jià)下調(diào);抽水蓄能、新型儲(chǔ)能裝機(jī)不及預(yù)期;電量電費(fèi)收益不及預(yù)期;政策實(shí)施進(jìn)度不及預(yù)期。

4.8GW 的目標(biāo);“十五五”時(shí)期，力爭(zhēng)新增投產(chǎn)約10GW。

盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)：結(jié)合最新業(yè)績(jī)，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2025-2027 年?duì)I業(yè)收入分別為66.1/79.2/91.8 億元，歸母凈利潤(rùn)分別為11.9/14.1/16.6 億元，對(duì)應(yīng)PE 分別為26/22/18 倍。展望2025年，公司抽蓄機(jī)組開(kāi)始投產(chǎn)，有望貢獻(xiàn)成長(zhǎng)性，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn);來(lái)水偏枯;容量電價(jià)下調(diào);抽水蓄能、新型儲(chǔ)能裝機(jī)不及預(yù)期;電量電費(fèi)收益不及預(yù)期;政策實(shí)施進(jìn)度不及預(yù)期。